【四海读报】20250910：新能源行业25H1财务报告总结

逆变器持续增长，风电排产高增，光伏主链分化、辅链持续承压

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1. 一段话总结

东吴证券2025年9月9日发布的新能源行业2025H1财务报告显示，行业整体呈结构性分化态势：光伏板块2025H1营收4348亿元（同比-14%）、归母净利润-71亿元（同比-276%），主链（硅料、硅片、组件）因产能过剩盈利承压，仅逆变器（营收+30%、归母+43%） 与电池（营收+8%、归母+74%） 表现亮眼，辅链（玻璃、胶膜）Q2承压但Q3涨价可期；风电板块表现突出，2025H1营收1558亿元（同比-32%，Q2同比+34%）、归母净利润91亿元（同比+20%），陆风抢装（5月装机26.3GW，同比+801%）与海风放量推动整机、塔筒、海缆盈利改善；投资建议重点关注高景气逆变器（阳光电源、德业股份）、光伏供给侧改革受益龙头（通威股份、福莱特） 及海风产业链（东方电缆、大金重工），风险提示行业竞争加剧、政策变动等。

2. 思维导图（mindmap脑图）

3. 详细总结

一、行业整体概况：结构性分化，风电表现突出

2025年上半年新能源行业受供需格局与政策影响，呈现“光伏承压、风电高增、核电稳健”的分化特征，核心数据如下：

二、光伏板块：主链产能过剩，逆变器/电池成亮点

1. 细分环节业绩分化

2025H1光伏各环节营收与归母净利润同比增速差异显著，仅逆变器与电池实现盈利正增长：

2. 核心环节动态

• 硅料：2025Q2价格见底（N型致密料44.5元/kg），Q3行业反内卷推动涨价，8月N型复投料/致密料/颗粒硅环比分别+1.7%、+1.37%、+6.09%，预计H2头部企业（通威、协鑫）盈利转正；
• 电池：BC技术成为核心增长点，爱旭股份2025Q2 BC组件出货4GW+，海外售价近1元/W，单瓦盈利10-12分，Q2毛利率7.4%（同比+21.6pct）；
• 逆变器：阳光电源2025H1储能出货19.5GWh（国内3GWh、美国6GWh），毛利率39.9%；锦浪科技Q2储能出货8-9万台（同比+200%）；
• 辅材：玻璃9月联合涨价（2.0mm涨至13元/平、3.2mm涨至20元/平），福莱特Q2单平净利1.1-1.2元；胶膜龙头福斯特Q2单平净利0.3元，成本优势显著。

三、风电板块：陆海风共振，盈利全面改善

1. 装机与招标数据

• 装机高增：2025年1-7月风电新增装机53.7GW（同比+79%），5月受136号文刺激抢装26.3GW（同比+801%）；
• 招标分化：1-8月陆风招标55GW（同比-16%，短期运营商放缓动作），海风招标6.3GW（同比持平，年化10GW+）。

2. 细分环节业绩

2025Q2风电各环节营收与净利润同比均实现增长，整机、塔筒、叶片盈利改善显著：

3. 核心企业动态

• 整机：三一重能Q2营收64.1亿元（同比+80.3%），归母4亿元（同比+139.2%），风机毛利率拐点显现；
• 塔筒：大金重工2025H1营收28.4亿元（同比+109.5%），归母5.5亿元（同比+214.3%），出口海风订单占比超30%；
• 海缆：东方电缆海外突破（英国Inch Cape项目18亿元），在手海缆订单88.27亿元，深远海布局领先。

四、投资建议与风险提示

1. 投资建议

• 高景气逆变器及支架：阳光电源（2025H1储能出货19.5GWh）、德业股份（Q2储能出货18.4万台）、中信博（跟踪支架在手订单58.9亿元）、锦浪科技；
• 光伏供给侧改革受益龙头：硅料（通威股份、协鑫科技）、组件（隆基绿能、晶科能源）、辅材（福莱特、福斯特）；
• 风电产业链：海风（东方电缆、大金重工、海力风电）、陆风（三一重能、金风科技）、铸锻件（日月股份）。

2. 风险提示

• 行业竞争加剧：光伏主链（硅料、组件）产能过剩，可能引发价格战；
• 政策变动风险：海外贸易壁垒（如美国关税）、国内补贴政策调整；
• 电网消纳限制：新能源装机激增导致电网稳定性压力，限制装机规模；
• 技术迭代风险：光伏BC、钙钛矿等新技术可能导致现有产能贬值。

4. 关键问题

问题1：2025H1光伏板块中，逆变器成为唯一营收与净利润双增（营收+30%、归母+43%）的主链环节，其高增长的核心驱动因素是什么？不同应用场景（户储、大储、工商储）的需求表现有何差异？

答案：

1. 逆变器高增长的核心驱动因素

• 全球储能需求爆发：2025年储能成为逆变器增长核心引擎，户储、大储、工商储需求多点开花，拉动逆变器出货量同比+40%以上；
• 技术与成本优势：国内逆变器企业（阳光电源、德业股份）在组串式、微逆技术上领先，海外市占率超60%，且成本较海外企业低15%-20%；
• 政策催化：国内独立储能占比提升（2025H1国内大储中标66GWh，同比+78%）、欧洲动态电价政策（德国工商储IRR超15%）、澳洲补贴（户储补贴30%）推动需求。

2. 不同应用场景需求差异

• 户储：欧洲库存去化完毕（2025Q2库存降至1-2个月），需求恢复同比+20%；东南亚（印尼、越南）因电价上涨（同比+15%）需求同比+50%；澳洲受补贴驱动，需求爆发同比+300%；
• 大储：国内受过渡性政策对冲强制配储取消，H1招标104GWh（同比+44%）；美国2025年抢装（关税政策到期），H1装机16.77GWh（同比+32%）；欧洲、中东大储需求翻倍增长；
• 工商储：欧洲受补贴与动态电价驱动，2025年需求预计翻倍（达20GWh）；国内工商业用户电价上浮政策（最高20%）推动工商储渗透率从5%提升至10%。

问题2：风电板块2025Q2营收同比+34%、归母同比+21%，显著优于光伏，其盈利改善的核心环节与逻辑是什么？海风与陆风产业链的业绩贡献有何不同？

答案：

1. 风电盈利改善的核心环节与逻辑

• 整机环节：2024H2反内卷后风机投标价格上涨10%-15%（如3MW陆风风机从2200元/kW涨至2400元/kW），叠加Q2抢装带动出货量环比+81%，三一重能、明阳智能Q2毛利率环比分别+5.5pct、+1.9pct；
• 塔筒环节：出海需求拉动（大金重工Q2出口营收占比40%），海外订单毛利率较国内高5-8pct；国内海风塔筒需求放量（2025Q2海风装机4GW，同比+100%），海力风电Q2营收15.9亿元（同比+570%）；
• 轴承环节：大兆瓦机型（8MW+）渗透率提升至35%，大尺寸轴承供需紧张（国内自给率仅30%），新强联Q2毛利率29.8%（同比+17.8pct），归母净利润同比+567.8%。

2. 海风与陆风产业链业绩贡献差异

• 陆风：贡献主要装机增量（2025H1陆风装机45GW，占比84%），拉动整机、塔筒、叶片需求，三一重能Q2陆风出货3.2GW（同比+80%），天顺风能陆塔出口营收同比+36%；
• 海风：贡献高盈利增量（海风塔筒毛利率较陆塔高8-10pct，海缆毛利率15%+），东方电缆Q2海风订单占比60%，大金重工海风出口订单同比+200%，海力风电Q2归母净利润1.4亿元（同比+315%），成为板块盈利核心支柱。

问题3：光伏辅材（玻璃、胶膜）2025Q2盈利承压（玻璃归母-116%、胶膜归母-43%），但报告预测Q3盈利改善，其盈利修复的逻辑是什么？头部企业（福莱特、福斯特）的竞争优势如何支撑业绩反弹？

答案：

1. 辅材Q3盈利修复的核心逻辑

• 供给侧收缩：玻璃环节2025Q3福莱特、信义光能3座窑炉冷修（合计产能3000吨/日，占行业5%），供给减少推动价格上涨（9月3.2mm玻璃涨至20元/平，环比+7%）；胶膜环节二三线企业（海优新材）Q2单平亏损1.3元，产能出清加速（行业开工率从60%提升至75%）；
• 需求端改善：Q3为光伏装机旺季，国内预计装机80GW（环比+30%），组件出口预计70GW（环比+12%），拉动辅材需求；
• 成本下降：胶膜核心原料EVA粒子价格Q3预计降至1.1万元/吨（环比-8%），福斯特单平成本下降0.05元，毛利率提升2pct。

2. 头部企业竞争优势

• 福莱特（玻璃）：

  • 成本优势：自供石英砂（占比30%），单平成本较信义光能低0.5元；
  • 客户结构：绑定隆基、晶科等头部组件厂，海外订单占比20%（溢价5%-10%）；
  • 产能布局：2025H2新增产能5000吨/日，规模效应进一步强化。

• 福斯特（胶膜）：

  • 技术壁垒：POE胶膜市占率超50%，专利数量行业第一，新产品抗PID性能领先；
  • 规模效应：年产能33亿平（行业第一），单平非硅成本较海优新材低0.15元；
  • 客户粘性：与晶科、天合光能签订长期协议（占比60%），订单能见度超6个月。