【四海读报】20250910：证券行业2025年中报

自营轮动加快，海外谋扩张机遇

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报告在线阅读：20250910【MKList.com】证券行业2025年中报综述暨券业战略转型总结：自营轮动加快，海外谋扩张机遇 | 四海读报

1. 一段话总结

2025年上半年，上市券商业绩呈高增长态势，42家上市券商实现营收2518.66亿元（同比+11.37%）、归母净利润1040.17亿元（同比+65.08%），核心驱动力为自营业务（收入1123.54亿元，同比+53.53%）与经纪业务（收入634.54亿元，同比+43.98%）；资产配置上，金融投资资产达67494亿元（占总资产近50%），OCI权益账户占比持续提升至8.5%，大券商侧重权益配置、中小券商侧重固收；业务端，经纪业务受益于A股日均成交额12317亿元（同比+60%）但佣金率降至0.0182%，投行业务境内股承回暖（IPO募资373.55亿元，同比+14.96%）、境外股承高增（香港股权融资2498.67亿港元，同比+2.59倍），资管业务短期承压但公募化转型推进；国际业务加速布局，中资券商积极拓展RWA等创新业务，投资建议重点关注中信证券、华泰证券、国联民生、东方财富，风险提示二级市场波动、监管趋严等。

2. 思维导图（mindmap脑图）

3. 详细总结

一、行业整体业绩：高增长态势，自营与经纪成核心引擎

2025年上半年，受益于权益市场回暖、交易额提升，上市券商业绩显著增长，核心财务指标表现亮眼：

指标	数值	同比变化	关键亮点
营收（42家上市券商）	2518.66亿元	+11.37%	7成券商营收上涨，30家实现营收+净利润双增长
归母净利润	1040.17亿元	+65.08%	22家归母净利润超50%增长，10家超1倍增长
费用率	52.66%	-14.52pct	红塔证券最低（32.93%），天风证券最高（92.24%），成本控制成效显著
ROE（加权）	3.36%	+1.15pct	盈利能力大幅提升
财务杠杆率	3.74倍	-0.1pct	净资产增至27929.16亿元（+10.78%），杠杆略有下降

分部业务表现：自营占比最高，经纪增速最快

上市券商各业务线分化明显，自营（投资收益）与经纪业务贡献主要增长：

业务类型	收入（亿元）	同比增速	收入占比	核心驱动因素
自营（投资收益）	1123.54	+53.53%	44.6%	权益市场稳步向上，金融投资资产规模扩大（67494亿元）
经纪业务	634.54	+43.98%	25.2%	A股日均成交额12317亿元（同比+60%），股基交易额188.78万亿（同比+61%）
利息净收入	196.57	+30.66%	7.8%	两融余额18504.52亿元（同比+26.8%），占A股流通市值2.26%
投行业务	155.30	+18.11%	6.2%	境内IPO回暖，境外股权融资高增
资管业务	211.95	-2.72%	8.4%	通道业务收缩，公募化转型中，短期承压

二、资产配置：金融资产主导扩表，机构分化显著

1. 整体配置：金融投资资产成核心

截至2025年6月末，上市券商金融投资资产规模达67494亿元，较2024年初增加6842亿元，占总资产比重近50%、占净资产比重近250%，为规模与收入贡献最大的资产类型，配置呈现两大特点：

OCI权益账户占比提升：OCI权益投资规模5716亿元，占金融资产8.5%，较往年持续上升，反映券商长期配置意愿增强；
权益+基金双升，固收微降：权益/固收/基金投资规模较2024年末分别+1568亿元、+3928亿元、+948亿元，占比上权益（+1.2pct）、基金（+1.5pct）提升，固收（-2.7pct）微降。

2. 机构差异：大券商重权益，中小券商重固收

不同规模券商资产配置策略分化明显，核心差异体现在权益与固收占比：

大券商：资本充足，权益配置占比更高（如中信证券、中金公司自营权益类证券/净资本分别达26.02%、38.98%），同时需对冲场外衍生品业务风险，权益持仓需求强；
中小券商：风险承受能力较弱，固收配置占比更高（如财达证券、红塔证券自营固定收益类证券/净资本超150%），追求稳健收益。

3. 融资情况：债券融资为主，利率约2%

2025年上半年，上市券商债券融资规模4590.41亿元（260只），票面利率集中在1.6%-2.45%，平均约2%；股权融资规模160亿元，显著低于债务融资，发债成为券商主要融资方式（2020-2024年发债规模年均超8000亿元）。

三、核心业务分析：经纪亮眼，投行分化，资管转型

1. 经纪业务：市场活跃带动增长，佣金率持续承压

业绩表现：42家上市券商经纪收入634.54亿元（同比+43.98%），国联民生增速最快（+223.77%），中信证券以64.02亿元居首（同比+31.2%）；
驱动因素：2025H1 A股日均成交额12317亿元（同比+60%），客户资金存款2.49万亿元（同比+51.08%），市场参与热情高；
挑战：行业佣金率降至0.0182%（同比下降），竞争激烈；代销金融产品收入占比8.77%（同比-0.79pct），财富管理转型待加速（中金公司代销占比最高，达22.74%）。

2. 投行业务：境内回暖+境外高增，头部集中

（1）境内投行业务：股权融资恢复增长

2025H1境内股权融资规模7628.36亿元（同比+4.03倍），结构上IPO与再融资双升：

IPO：募资373.55亿元（同比+14.96%），中信建投以84.31亿元承销规模居首（同比+3.77倍，市占率22.19%）；
再融资：募资7254.81亿元（同比+5.09倍），中信证券以1572.71亿元居首（同比+5.9倍，市占率22.94%）；
债券承销：规模44.68万亿元（同比+16.59%），头部集中（中信/中信建投/国泰海通等前五合计市占率52.16%）。

（2）境外投行业务：香港市场爆发

2025H1香港股权融资规模2498.67亿港元（同比+2.59倍），其中IPO募资1094.02亿港元（同比+7.2倍），再融资1404.65亿港元（同比+1.49倍）；中金公司（香港）、摩根士丹利等头部投行承销规模领先，中资券商加速布局境外市场。

3. 资管业务：短期承压，公募化转型推进

规模情况：截至2025Q2，券商私募资管规模6.14万亿元（环比+1.18%），其中固收类5.52万亿元（占比82.5%，同比-1.14pct），权益类占比提升；
公募化转型：券商系公募基金规模19.41万亿元（同比+12.54%，占市场56.43%），东方红资管（1798.43亿元）、华泰证券资管（1651.18亿元）居前；
业绩分化：26家券商资管收入同比负增长，中信证券（54.44亿，+10.77%）、国泰海通（25.78亿，+34.2%）表现突出，华泰证券（8.93亿，-59.8%）下滑明显。

四、国际业务与创新：出海加速，RWA成新方向

1. 国际业务：中资券商全球化布局

2025H1，15家A股上市券商国际业务收入201.20亿元（同比+3.35%），13家实现正增长：

头部领先：中信证券（69.12亿，+13.57%）、中金公司（40.24亿，+75.66%）国际收入规模与增速双高；
中小跟进：西部证券拟设10亿元香港子公司，第一创业拟设5亿港元国际控股公司，加速海外布局。

2. 创新业务：RWA（真实世界资产）潜力大

市场规模：2025年6月末RWA规模达245.34亿美元（不含稳定币），较2024年末+56.1%；
政策支持：香港发布《数字资产发展政策宣言2.0》，8月实施稳定币发牌制度，推动债券、黄金等资产代币化；
券商布局：中资券商积极申请相关牌照，探索股票代币化、RWA做市、跨境稳定币结算等业务，拓展收入来源。

五、投资建议与风险提示

1. 投资建议

当前中证证券全指PB估值1.56倍（略高于近5年均值），维持“优于大市”评级，重点推荐三类标的：

综合龙头：中信证券（资金效率高、机构客户强）、华泰证券（业务条线全面）；
并购整合标的：国联民生（并购落地后协同效应释放）；
互联网券商：东方财富（AI技术革新受益，流量优势显著）。

2. 风险提示

二级市场波动风险：行情回调可能导致自营、经纪收入下滑；
监管趋严风险：金融监管政策收紧可能限制创新业务开展；
创新推进不及预期风险：RWA、跨境业务等创新落地速度慢于预期；
盈利预测偏差风险：券商业绩受市场环境影响大，预测存在不确定性。

4. 关键问题

问题1：2025年上半年上市券商自营业务收入同比+53.53%，成为营收占比最高（44.6%）的业务，其高增长的核心驱动因素是什么？大券商与中小券商在自营资产配置上的差异及原因是什么？

答案：

1. 自营业务高增长的核心驱动因素

市场环境改善：2025H1权益市场稳步向上，A股日均成交额12317亿元（同比+60%），权益资产价格回升带动交易性金融资产（FVTPL）公允价值增长，同时股息、债券利息等投资收益稳定；
资产规模扩张：金融投资资产达67494亿元（较2024年初+6842亿元），占总资产近50%，规模增长直接拉动收入；
配置结构优化：权益与基金配置双升（规模分别+1568亿元、+948亿元），高弹性资产占比提升，叠加OCI权益账户长期持仓（规模5716亿元）平滑波动，实现收益增厚。

2. 大券商与中小券商自营配置差异及原因

维度	大券商（如中信、中金）	中小券商（如财达、红塔）	差异原因
核心配置	权益类占比高（自营权益/净资本：中信26.02%、中金38.98%）	固收类占比高（自营固收/净资本：财达256.92%、红塔146.78%）	1. 资本实力：大券商净资产充足（中信3109亿元），抗风险能力强，可承受权益波动； 2. 业务协同：大券商需权益持仓对冲场外衍生品风险，中小券商无此类需求； 3. 收益目标：大券商追求高收益，中小券商侧重稳健（固收利率约2%，风险低）
收益弹性	高（权益资产占比高，受益市场上涨）	低（固收资产占比高，收益稳定）
代表券商表现	中信证券自营收入189亿元（同比+58%）	财达证券自营收入3.2亿元（同比+12%）

问题2：2025年上半年经纪业务收入同比+43.98%，但行业佣金率降至0.0182%，如何理解“量增价减”的现象？券商在经纪业务上的竞争焦点已从佣金率转向哪些方向？

答案：

1. “量增价减”现象的核心逻辑

量增驱动：2025H1市场活跃度显著提升，A股日均成交额12317亿元（同比+60%）、股基交易额188.78万亿（同比+61%），交易规模增长完全覆盖佣金率下降的影响，推动经纪收入高增；
价减原因：
- 行业竞争加剧：互联网券商（如东方财富）低佣金策略倒逼传统券商降价，头部券商佣金率普遍低于中小券商；
- 同质化竞争：传统交易通道业务无差异化，券商只能通过降价吸引客户；
- 监管引导：鼓励降低投资者交易成本，抑制佣金率恶性竞争，但短期仍难扭转下行趋势。

2. 经纪业务竞争焦点的转向

当前券商经纪业务竞争已从“佣金战”转向“财富管理转型”，核心方向包括：

代销金融产品：从“交易佣金”向“管理费分成”转型，2025H142家券商代销收入占经纪收入8.77%，中金公司（22.74%）、光大证券（19.11%）领先，高费率基金（如权益类）代销占比提升；
客户分层服务：针对高净值客户提供定制化服务（如私募代销、资产配置），针对散户提供智能投顾（AI驱动策略），提升客户粘性；
场景拓展：结合基金投顾、两融业务、衍生品服务，构建“交易-理财-融资”全链条生态，如中信证券通过“信投顾”产品实现客户资产增值，拉动代销收入增长31%；
数字化赋能：利用AI优化交易体验（如智能下单、行情预测），东方财富通过APP用户日均使用时长28分钟（行业平均15分钟），流量转化效率领先。

问题3：香港《数字资产发展政策宣言2.0》将RWA（真实世界资产）列为重点方向，中资券商布局RWA业务的核心机遇与挑战是什么？对券商长期收入结构可能产生哪些影响？

答案：

1. 中资券商布局RWA的核心机遇

政策红利：香港8月实施稳定币发牌制度，推动债券、房地产等资产代币化，为券商提供合规展业环境，如参与政府债券代币化承销可获发行费（费率0.3%-0.5%）；
业务创新空间：
- 交易端：开展股票代币化做市，获取价差收益（如港股1:1代币交易，做市商毛利率5%-8%）；
- 融资端：为企业提供RWA发行服务（如房地产代币化融资），收取承销费与管理费；
- 跨境端：利用稳定币实现跨境结算，承接中资企业海外融资需求，降低结算成本（较传统SWIFT快30%、成本低50%）；
客户需求升级：高净值客户对另类资产（如黄金、私募股权）配置需求上升，RWA可实现资产碎片化（如1000美元投资房地产），拓宽客户群体。