【四海读报】20250918：大众品板块2025年中报业绩综述-四海清单

分化依旧，把握结构性景气

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1. 一段话总结

民生证券2025年9月18日发布的大众品板块中报综述显示，板块整体呈现“分化依旧，结构性景气凸显” 特征。低度酒及饮料板块中，啤酒企业因渠道结构差异分化显著，区域性龙头燕京啤酒（收入+6.9%）、珠江啤酒（收入+7.8%）凭借非现饮渠道优势表现亮眼，东鹏饮料（收入+36.4%）依托全国化与电解质水放量高增；调味品及餐供板块受餐饮弱复苏影响短期承压，但成本端大豆、白糖等原料降价使海天、安琪等龙头释放红利，立高食品、巴比食品因控费实现盈利提升；休闲食品板块聚焦细分品类与渠道机会，盐津铺子（收入+19.58%）、有友食品（收入+45.59%）受益魔芋品类与山姆渠道放量。整体来看，具备细分赛道优势、渠道突破能力及成本红利的企业成为核心看点，需持续关注消费复苏节奏与原料价格波动风险。

2. 思维导图

3. 详细总结

一、报告核心定位

项目	内容
报告主题	大众品板块2025年中报业绩综述：分化依旧，把握结构性景气
覆盖领域	低度酒及饮料、调味品及餐供、休闲食品
核心逻辑	消费复苏分化背景下，聚焦具备细分赛道优势、渠道突破能力及成本红利的企业

二、各板块业绩表现

1. 低度酒及饮料：高景气赛道与区域龙头领跑

啤酒板块：渠道结构主导分化，成本红利支撑盈利
- 收入分化：25H1 A股啤酒板块营收417.3亿元（+2.8%），但企业间差异显著。区域性龙头珠江啤酒（销量+5.1%，收入+7.8%）、燕京啤酒（吨价+4.8%，收入+6.9%）因非现饮渠道占比高表现突出；全国性龙头中，华润啤酒收入+2.6%，百威中国收入-9.5%（现饮占比高受冲击大）。
- 盈利改善：澳麦、包材价格下行推动成本红利释放，青啤、燕京、珠江毛销差分别同比+2.2、+1.6、+3.4个百分点，燕京扣非净利+39.9%。
黄酒板块：龙头高端化破局，行业份额集中
- 行业趋势：2016-2023年规上企业营收腰斩，CR2提升23个百分点至36%，份额向龙头集中。
- 企业表现：会稽山25H1收入+11%，中高端产品（1743、兰亭）放量，毛利率+5.4个百分点；古越龙山推进国酿1959系列高端化。
饮料板块：细分赛道高增，龙头份额修复
- 高景气标的：东鹏饮料25H1收入+36.4%至107亿元，电解质水收入+213.7%，全国化持续推进。
- 龙头表现：农夫山泉收入+15.6%，包装水份额回补，无糖茶、功能饮料增速超20%；康师傅饮品收入-2.6%，统一饮品+7.6%。

2. 调味品及餐供：餐饮弱复苏承压，成本红利分化

调味品：龙头韧性凸显，成本红利释放
- 收入表现：25Q2 SW调味品板块收入同比+4.4%，海天（+7.0%）、安琪（+11.19%）稳健增长，中炬（-9.11%）、千禾（-29.86%）承压。
- 盈利分化：大豆、白糖价格同比-14.44%、-7.15%，海天、安琪毛利率分别+3.88、+2.27个百分点；但竞争加剧推高费投，中炬、千禾净利率下滑超20个百分点。
餐供：大B端优于小B端，控费企业盈利提升
- 收入分化：25H1立高食品（+16.2%）、巴比食品（+9.31%）表现亮眼，三全（-4.39%）、千味（-3.12%）调整。
- 盈利表现：猪肉价格下行利好巴比，毛利率+1.85个百分点；立高严控费用，扣非净利率+1.03个百分点；速冻企业因促销竞争，三全、千味净利率下滑。

3. 休闲食品：品类与渠道驱动结构性机会

收入分化：优质标的高增，转型企业调整
- 高增标的：盐津铺子（+19.58%，魔芋品类+山姆渠道）、有友食品（+45.59%，脱骨鸭掌放量）、卫龙（+18.52%）。
- 调整标的：洽洽食品（-5.05%，葵花籽成本上涨）、甘源食品（-9.34%，渠道转型）。
- 盈利表现：好想你受益红枣成本下降，毛利率+4.76个百分点；洽洽、甘源因原料涨价+促销，净利率下滑超7个百分点。

三、投资建议与风险提示

投资建议

板块	推荐标的	核心逻辑
啤酒	燕京啤酒、珠江啤酒	区域龙头非现饮占比高，成本红利+效率提升
饮料	东鹏饮料	电解质水放量，全国化推进，高景气延续
调味品	安琪酵母、海天味业	成本红利释放，龙头渠道与研发优势显著
餐供	立高食品、巴比食品	控费见效，受益原料降价，餐饮复苏弹性大
休闲食品	盐津铺子、有友食品	魔芋/脱骨鸭掌品类红利，山姆渠道放量

风险提示

消费复苏不及预期：现饮渠道、餐饮需求恢复缓慢；
原料价格波动：大豆、棕榈油等价格可能反弹；
行业竞争加剧：促销常态化挤压利润空间；
食品安全风险：生产或流通环节风险事件。

4. 关键问题

问题1：啤酒板块25H1呈现“区域龙头领跑、全国龙头分化”的核心原因是什么？成本红利对盈利的支撑作用如何体现？

答案：
核心原因在于渠道结构差异与单品周期错位：

渠道结构：现饮渠道（餐饮、夜场）复苏弱（2024年餐饮增速环比走弱），全国性龙头（百威、青啤）现饮占比超50%，量价承压；区域性龙头（燕京、珠江）非现饮占比超60%，受冲击小，且单品（U8、97纯生）渠道利润优势抢占份额。
单品周期：区域龙头中高端单品处于渠道利润上升期，而百威等高端产品依赖现饮，升级节奏放缓。

成本红利的支撑体现在吨成本下降与毛销差扩张：澳麦双反取消+包材降价，青啤、华润、珠江吨成本分别同比-3.8%、-4.1%、-3.8%；同时龙头费用投放克制，青啤、燕京、珠江毛销差分别同比+2.2、+1.6、+3.4个百分点，推动扣非净利增速（39.9%、23.3%）远超收入增速。

问题2：调味品板块在餐饮弱复苏与成本下降的双重背景下，企业盈利分化的关键变量是什么？请结合龙头与弱势企业案例说明。

答案：
关键变量是收入规模与费用管控能力，具体体现为“成本红利能否覆盖费用压力”：

龙头企业（海天、安琪）：收入规模稳健（海天Q2收入+7.0%）支撑规模效应，叠加原料降价（大豆-14.44%），毛利率提升3-4个百分点；同时费用率可控（海天销售费用率+0.35个百分点），净利率保持稳定（海天24.75%）。
弱势企业（中炬、千禾）：收入下滑（中炬Q2-9.11%）导致规模效应减弱，虽成本下降，但为抢占份额加大促销，中炬销售费用率+4.05个百分点，千禾+6.42个百分点，最终净利率分别下滑31.57%、86.66%。

简言之，收入增长与费用管控形成“正循环”的企业能兑现成本红利，反之则陷入“收入降→费效降→盈利差”的负循环。