【四海读报】20251009：A股锂矿行业2025半年报梳理分析

行业缓出清，周期慢企稳

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1. 一段话总结

本报告（2025年10月9日发布，分析师张斯恺、白紫薇）对A股12家锂矿企业（含天齐锂业、中矿资源、盛新锂能等）2025半年报梳理分析，指出2025Q2锂价持续探底至6万元/吨、锂盐产量增速放缓（同比+4%）、库存高位（超15万吨）；业绩层面，企业以量补价实现营收同比+3%，但受毛利润减少与存货减值影响归母净利润同比-9%，毛/净利率分别为22.36%/9.13% 且毛利率出现反转趋势，四费费用同比降16.3%至22.87亿元，资本开支处于磨底期（Q2 41亿元，同比-8%），偿债能力维持稳定；同时发现中资企业主动减产意愿低、业绩承压能力强、资本开支放缓，预计锂矿周期拐点逐步接近，风险提示集中于锂价低迷与资产减值。

2. 思维导图（mindmap）

3. 详细总结

一、报告基础信息

二、市场端核心数据（2025年上半年，重点Q2）

1. 价格：Q2探底，Q3反弹

• Q2表现：供过于求+减产不及预期，锂价持续下行，电池级碳酸锂从7.4万元/吨跌至6万元/吨，Q2均价6.53万元/吨，环比下降13.89%。
• Q3转折：受江西8处锂矿矿权问题（要求9月30日前编制储量核实报告）引发停产预期，叠加储能订单超预期增长，锂价迎来反弹。

2. 产量：增速放缓，结构分化

• 整体产量：2025Q2中国锂盐产量29.9万吨，同比增长4%，环比增长10%，增速下滑因新项目投产减少。

• 结构变化：氢氧化锂受三元电池需求下降影响，占比持续下滑，2025Q1、Q2产量分别为6.68万吨、7.54万吨，占比均为25%（2022年占比达49%）。

• 下半年展望：

  • 盐湖端：青海汇信2万吨碳酸锂项目6月投产，盐湖股份4万吨项目9月底试车，盐湖产量预计创新高。
  • 云母端：宁德时代采矿证到期，其他企业面临矿证不确定性，江西地区增速低。
  • 辉石端：天齐锂业江苏3万吨氢氧化锂、雅化集团雅安3万吨锂盐项目下半年落地，四川/江苏产量正增长。

3. 库存：Q2高位，Q3去库

• 社会库存：2025Q2受宁德复产、美国关税扰动，市场接货低迷，锂盐库存维持15万吨以上；7-8月“金九银十”备货启动，库存向下游流动，8月底降至13.94万吨。
• 企业库存：2025H1上市公司存货价值量同比增加，部分企业因低价库存计提存货减值（如盛新锂能计提4.38亿元）。

三、业绩端核心数据（2025年上半年，重点Q2）

1. 营业收入：以量补价，稳定增长

2. 归母净利润：受减值拖累，同比下滑

• 整体表现：2025Q2样本企业归母净利润共计32.27亿元，同比下降9%，环比下降7%；上半年受资产计提影响小，Q2环比变化平稳。

• 企业分化：

  • 盈利较好：盐湖类企业（成本优势）、华友钴业等多产品企业。
  • 亏损严重：锂矿自给率低或用非洲矿的企业，如盛新锂能Q2净利润-6.86亿元（毛利润降1.04亿+存货减值4.38亿）、天华新能Q2-1.59亿元（资产减值0.98亿+信用减值0.72亿）、中矿资源Q2-0.46亿元（毛利润降0.98亿+减值0.45亿）。
  • 子公司亏损：盛新锂能Max Mind（-1.65亿）、中矿（香港）（-2.2亿）、雅化集团KMC（-1.75亿）。

3. 毛利率&净利率：毛利率反转，盈利好转

• 2025Q2数据：毛利率22.36%，同比下降8.1个百分点，环比上升0.8个百分点；净利率9.13%，同比上升0.47个百分点，环比下降1.7个百分点。
• 核心结论：毛利率结束连续下跌趋势，实现环比反转；净利率虽环比降，但高于2024年全年水平，锂盐板块逐步脱离盈利探底阶段。
• 企业差异：盐湖类企业凭借成本优势，盈利能力显著高于辉石、云母类提锂公司。

4. 四费费用：管控到位，下降空间收窄

• 整体规模：2025Q2样本企业四费费用（销售、管理、研发、财务）共计22.87亿元，同比减少16.3%，环比减少5.9%；费用率6.47%，同比降1.5个百分点，环比降1.1个百分点。
• 费用结构：销售、管理、研发、财务费用占比分别为6.3%、58.3%、22.7%、12.7%，管理费用（同比降10%、环比降3%）和财务费用（同比降32%、环比降46%）是费用率下降主因。
• 未来空间：销售、管理费用已降至低位，下降空间所剩无几；财务费用受汇率、利息影响大，难以精准预测。
• 优秀企业：永兴材料、天齐锂业、盐湖股份费用控制较好，尤其是海外业务少的企业（如永兴材料、盐湖股份）管理费用率低、财务费用少。

5. 资本支出：周期磨底，增速放缓

• 整体规模：2025H1样本企业资本开支共计115亿元，同比增加7%，但较2022-2023年增速显著放缓；2025Q2资本开支41亿元，同比减少8.0%，符合周期底部支出预期。
• 头部动向：天齐锂业（格林布什三期选矿厂、雅江锂辉石采选一期等）、华友钴业（镍钴及前驱体项目）维持较高资本开支，中小企开支收缩。

6. 偿债能力：总体稳定，杠杆安全

• 核心指标：2024年样本企业加权平均现金比率0.64（同比降7个百分点），资产负债率26.25%（同比降0.55个百分点），流动性压力大于资本结构压力，但总体杠杆处于安全区间。
• 企业差异：永兴材料、盐湖股份表现突出，现金比率远高于同行，2025Q2资产负债率同比分别降低4.47个百分点、10.45个百分点，经营现金流充沛，短期偿债能力强。

四、产业三大核心变化

1. 中资企业主动减产意愿超低：2025Q2锂价跌至6万元/吨，部分控股非矿企业矿石端净亏损（如盛新Max Mind、中矿香港、雅化KMC），但上市公司仅通过阶段性技改检修控制产量，无大规模、长时间停产，主动减产意愿极低。
2. 中资企业业绩承压能力强：周期下行期通过严控费用（四费同比降16.3%）降低成本，虽部分企业亏损，但偿债能力维持稳定，整体杠杆安全，抗风险能力优于预期。
3. 中资企业资本开支放缓：业绩低迷导致现金流压力，企业主动放缓远期锂盐项目建设，资本开支进入磨底期，未来锂供需错配情况将逐步缓解，锂矿周期拐点逐步接近。

五、风险提示

1. 锂价持续低迷风险：市场供需预期博弈存在较大不确定性，锂价震荡可能进一步影响企业营收与利润。
2. 资产减值风险：锂价下跌可能导致企业存货跌价准备计提增加，同时投资收益下降，拖累净利润。

4. 关键问题

问题1：2025年Q2锂价探底至6万元/吨，但中资锂矿企业主动减产意愿仍极低，核心原因是什么？

答案：核心原因在于企业对长期需求的判断与短期成本的平衡，具体包括三点：

1. 长期需求信心：锂电池仍是新能源汽车、储能等领域的主流技术，长期需求刚性，企业担忧“主动减产导致市场份额被抢占”，尤其头部企业（如天齐锂业）不愿因短期价格低迷放弃长期产能优势。
2. 停产成本高企：大规模、长时间停产将导致设备闲置、人员流失，重启生产需额外投入（如设备检修、人员召回），短期亏损相较于停产的固定成本与重启成本更可控。
3. 成本结构差异：部分企业（如盐湖股份）凭借资源禀赋拥有低生产成本（盐湖提锂成本低于辉石、云母），6万元/吨价格仍处于其盈亏平衡点以上，无需通过减产规避亏损；而亏损企业（如盛新锂能）多为控股非矿子公司，上市公司主体可通过其他业务（如钾肥、镍钴）或阶段性技改维持运营，无需整体减产。

问题2：2025年Q2锂盐企业毛利率实现环比反转（22.36%，环比+0.8pct），但净利率仍环比下降（9.13%，环比-1.7pct），二者背离的核心驱动因素是什么？

答案：二者背离的核心驱动因素是“非经营性成本（资产减值）的拖累”，具体拆解为：

1. 毛利率反转的原因：Q2锂盐产量环比增长10%（29.9万吨，环比+10%），企业通过“以量补价”摊薄单位固定成本（如设备折旧、人工成本），同时部分企业（如盐湖股份）依托低成本资源实现生产效率提升，推动毛利率结束连续下跌趋势，实现环比回升。
2. 净利率环比下降的原因：净利率需扣除财务费用、管理费用及资产减值损失等，Q2部分企业因锂价下跌计提大额存货跌价准备（如盛新锂能计提4.38亿元、天华新能计提0.98亿元），同时应收坏账损失（如天华新能0.72亿元）增加，非经营性成本的增幅超过毛利率回升带来的利润增量，最终导致净利率环比下降。

问题3：报告提出“锂矿周期拐点逐步接近”，判断这一结论的核心数据支撑与逻辑链条是什么？

答案：核心数据支撑与逻辑链条围绕“供需再平衡”展开，具体包括：

1. 数据支撑：

   • 供给端：2025Q2资本开支41亿元（同比-8%），H1资本开支增速（7%）较2022-2023年显著放缓，企业主动减少远期项目投资，未来锂盐新增产能将减少，供给增速逐步回落。
   • 需求端：2025Q3因江西矿证扰动（停产预期）与储能订单超预期增长，锂价已出现反弹，且下半年盐湖（青海汇信、盐湖股份）、辉石（天齐锂业、雅化集团）项目投产将匹配真实需求，避免过度过剩。
   • 库存端：Q2库存高位（超15万吨）后，Q3进入去库周期（8月底13.94万吨），库存压力逐步缓解，供需结构边际改善。

2. 逻辑链条：资本开支放缓→未来供给增速下降→Q3需求边际改善（储能+矿证扰动）→库存去化→供需错配缓解→锂价逐步企稳→企业盈利修复→周期拐点临近。