【四海读报】20250917：电池产业链深度报告

龙头恒强，二线改善，全面看好电池板块

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1. 一段话总结

本报告聚焦电池板块发展态势，指出板块呈现“龙头恒强，二线改善” 的核心特征，全面看好板块前景。25H1电池板块占产业链利润42%，宁德时代贡献近90%电池利润，其在出货（270GWh，同比+32%）、盈利（单wh净利0.09元）、研发（费用率6%）等指标上全方位领先；二线企业受益于龙头订单外溢，出货增速显著（瑞浦兰钧同比+100%），毛利率改善至15-20%。需求端，25年全球动储需求预计1877GWh（同比+35%），其中储能需求521GWh（同比+60%），价格底部企稳回升。产业层面，电池出海加速，26-27年海外产能密集释放，同时储能大电芯化、固态电池等技术迭代推进，龙头引领行业发展。投资建议首推宁德时代，同时关注二线及材料、设备等产业链标的，风险集中于国内电动化率瓶颈与海外政策风险。

2. 思维导图

3. 详细总结

一、板块竞争格局：龙头恒强，二线底部改善

1. 利润与出货主导权集中于龙头
   25Q2电池板块占产业链利润42%（同比+7pct），宁德时代因利润确认保守仍贡献近90%电池利润。出货端，龙头全球份额稳定，25H1宁德出货270GWh（同比+32%），产能利用率打满；二线受益订单外溢，出货增速显著高于龙头，具体如下：

   企业类型	代表企业	25H1出货量（GWh）	同比增速	核心优势
   龙头	宁德时代	270	+32%	全球份额38%，盈利领先
   二线	瑞浦兰钧	32	+100%	订单外溢，增速迅猛
   二线	中创新航	45	+80%	产能利用率提升至80%+

2. 盈利水平：龙头优势显著，二线边际改善

   • 动力电池：宁德单wh毛利0.15元，二线毛利率15-20%（单wh毛利0.07-0.1元），同比改善明显；
   • 储能电池：宁德单wh毛利0.13元（毛利率26%），二线毛利率仅10-12%（单wh毛利0.03-0.04元），处于微利状态；
   • 整体净利：25Q2宁德单wh净利0.09元，亿纬锂能0.02元，国轩高科、中创新航0.01元。

3. 财务能力对比
   宁德在研发、折旧、现金流等维度全面领先：

   • 研发：25H1研发费用率6%，高于二线2pct；
   • 折旧：采用5年加速折旧，速度为二线的2倍；
   • 计提：年新增质保金及返利100亿元，预计负债达801亿元；
   • 现金流：25H1经营净现金流587亿元（同比+31%），自由现金流385亿元，二线仍存在缺口但较24年改善。

二、需求与供给：储能高增，供需结构优化

1. 需求端：储能成核心增长引擎
   全球动储需求持续扩张，储能增速远超动力：

   需求类型	2025E需求（GWh）	同比增速	2026E需求（GWh）	同比增速	核心驱动
   动力+储能	1877	+35%	2309	+23%	海外电动化+储能高增
   动力电池	1356	+28%	1599	+18%	乘用车带电量提升（50.8kWh，+9.1%）
   储能电池	521	+60%	710	+36%	国内容量电价+海外新兴市场扩张

2. 供给端：行业过剩但结构性紧缺

   • 整体产能：2026年有效供给3213GWh，需求2309GWh，过剩904GWh，行业利用率72%；
   • 结构分化：一二线企业产能利用率80-90%，海外及小厂商低于50%；
   • 储能供给：25年产能607GWh，利用率86%，供给相对紧缺，头部企业满产。

3. 价格端：储能触底回升，动力平稳

   • 储能电芯：从24年底部0.25元/wh回升至0.27-0.28元/wh，部分反映碳酸锂涨价与质量要求提升；
   • 动力电池：方形铁锂动力价格稳定在0.32元/wh，厂商盈利确定性强。

三、产业趋势：出海与技术双轮驱动

1. 出海加速：26-27年海外产能释放
   国内企业加速欧洲、东南亚产能布局，适配海外客户，价格与盈利具备溢价：

   企业	海外产能规划（2030E，GWh）	核心布局区域	投产节奏
   宁德时代	130.9	德国、匈牙利、西班牙	26-27年密集释放
   亿纬锂能	50	匈牙利、马来西亚	26年起爬坡
   中创新航	20	葡萄牙	27年起释放

2. 技术迭代：龙头引领多维度创新

   • 储能技术：大电芯化趋势确立，26年从314Ah向600Ah切换，宁德587Ah、亿纬628Ah等产品量产，系统成本降低8-20%；
   • 固态电池：27年迎来小批量量产拐点，宁德60Ah车规级电芯下线，比亚迪、三星SDI同步推进，30年预计大规模应用；
   • 性能优化：龙头储能电芯循环寿命达8000次+，年利用天数330天+，对应IRR较小厂商高8-10pct。

四、投资建议与风险提示

1. 投资主线

   • 龙头标的：首推宁德时代，其次亿纬锂能、欣旺达、中创新航；
   • 产业链配套：低估值结构件（科达利）、固态电池（厦钨新能）、材料龙头（天赐材料、湖南裕能）、碳酸锂（赣锋锂业）；
   • 估值优势：宁德25年PE24.5倍，低于二线及海外厂商，业绩兑现确定性高。

2. 风险提示

   • 国内电动化率短期面临瓶颈，若26年销量增速低于15%将影响需求；
   • 欧洲政策风险，关税提升或本土化要求加码影响出海盈利；
   • 行业竞争加剧，中小厂商产能过剩导致价格战反复。

4. 关键问题

问题1：25H1电池板块“龙头恒强，二线改善”的核心体现是什么？这种格局形成的根本原因是什么？

答案：

1. 核心体现：

   • 龙头（宁德）：利润占比近90%，出货270GWh（同比+32%），单wh净利0.09元，研发费用率6%，现金流587亿元，全方位领先；
   • 二线：出货高增（瑞浦兰钧+100%、中创新航+80%），动力电池毛利率15-20%（同比改善），自由现金流缺口收窄，但盈利仍显著低于龙头（单wh净利0.01-0.02元）。

2. 根本原因：

   • 需求端：龙头产能利用率打满，订单外溢至二线，叠加储能需求爆发为二线提供增量；
   • 供给端：龙头在技术（大电芯、固态电池）、客户（绑定海外车企）、成本（规模效应+垂直整合）上形成壁垒，二线依赖中低端市场与外溢订单；
   • 财务端：龙头激进计提质保金、加速折旧，利润确认保守但长期稳健，二线财务弹性依赖行业复苏。

问题2：储能电池成为板块增长核心引擎的依据是什么？其价格回升对产业链各环节有何影响？

答案：

1. 核心引擎依据：

   • 增速领先：25年全球储能需求521GWh（同比+60%），远超动力电池28%的增速；
   • 供需紧张：25年储能产能利用率86%，头部企业满产，供给相对紧缺；
   • 政策驱动：国内容量电价补偿（如内蒙IRR达10-20%）、海外新兴市场（欧洲+70%、其他地区+110%）需求爆发。

2. 价格回升影响：

   • 电池厂商：二线储能毛利率从10%以下回升至12%左右，宁德维持26%高盈利，盈利弹性显著；
   • 上游材料：碳酸锂需求边际改善，价格从底部反弹，赣锋、天齐等锂企受益；
   • 下游集成：短期成本承压，但长期推动行业向高性价比、长寿命产品升级，龙头电池厂商份额进一步提升。

问题3：电池企业加速海外产能布局的战略考量是什么？26-27年产能释放期可能面临哪些挑战？

答案：

1. 战略考量：

   • 政策规避：应对欧美IRA、碳关税等政策的本土化要求，避免贸易壁垒；
   • 客户绑定：近距离配套海外车企（如宁德供应欧洲车企），提升客户粘性；
   • 盈利优化：海外市场价格与盈利具备溢价，缓解国内价格竞争压力。

2. 潜在挑战：

   • 成本压力：海外建厂成本（土地、人力）高于国内，且需搭建本地化供应链，初期盈利承压；
   • 政策风险：欧洲若进一步提高技术标准或关税，影响产能利用率；
   • 竞争加剧：日韩厂商收缩动力业务，聚焦美国储能市场，与国内企业形成直接竞争；
   • 进度风险：海外审批流程复杂，若投产延迟可能错失市场窗口。