【四海读报】20251014：2025年10月资产配置报告-四海清单

重磅会议将至，政策催化与风格变化

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1. 一段话总结

本报告（华宝证券2025年10月14日发布）指出，当前国内经济运行承压（8月工业增加值5.2%、社零3.4%，投资持续回落），政策加码可能性上升，10月二十届四中全会（研究“十五五”规划）将释放中长期信号，科技创新方向预计获重点支持；海外方面，美联储9月启动降息（联邦基金利率降至4.00%-4.25%），市场预期年底前再降50BP，且美国对华关税威胁升级（特朗普拟11月加征100%关税，但落地概率低）；资产配置上，A股维持“相对乐观”，短期科技成长（AI、机器人、算力）偏强但10月末建议适度止盈，转向宽基/红利低波，美股、美债、美元调升至“相对乐观”，原油从“相对谨慎”转为“相对乐观”，债市、黄金等维持“中性”，同时提示国际形势、政策落地不及预期等风险。

2. 思维导图（mindmap）

3. 详细总结

一、报告基础信息

项目	内容
报告类型	宏观策略月报（资产配置报告）
发布机构	华宝证券
发布日期	2025年10月14日
核心分析师	蔡梦苑（S0890521120001）、郝一凡（S0890524080002）、刘芳（S0890524100002）
核心主题	重磅会议催化+政策风格变化，聚焦多资产配置调整

二、宏观环境分析

1. 国内经济：需求承压，政策待发力

经济数据表现（2025年8月）：生产端相对强于需求端，整体修复动能弱。

指标类别	具体指标	同比增速	前值（7月）	变化趋势
生产端	工业增加值	5.2%	5.7%	小幅回落，仍偏强
	服务业生产指数	5.6%	5.8%	温和回落
需求端-消费	社会消费品零售总额	3.4%	3.7%	延续回落，必选/可选分化
	核心CPI	0.9%	0.8%	小幅回升（黄金、医疗带动）
需求端-投资	房地产投资	-12.9%	-12.0%	持续弱势
	制造业投资	5.1%	6.2%	反内卷下意愿减弱
	基建投资（含电力）	5.4%	7.3%	地方化债拖累，依赖中央项目
需求端-出口	出口（人民币计价）	4.8%	8.0%	回落但韧性强（对东盟出口增）

政策重点：
1. 短期：落实已部署政策，四季度或小幅加码刺激消费（优先级高于投资）。
2. 中长期：10月召开二十届四中全会，研究“十五五”规划建议，科技创新（AI、算力、半导体）大概率获政策强力支持，民生保障侧重长效机制优化。
通胀与金融：
- 通胀：8月CPI同比-0.4%（前值0%），PPI同比-2.9%（前值-3.6%），反内卷政策推动PPI企稳回升，后续压力缓解。
- 金融：8月社融同比8.8%（前值9.0%），政府债支撑社融，但居民/企业信贷需求弱（居民中长期贷款、企业中长期贷款均回落）；M1同比回升，M2-M1剪刀差收窄（企业现金流改善）。

2. 海外经济：美联储降息，关税扰动再起

美国经济与政策：
- 就业：8月非农就业新增2.2万人（远低于预期的7.9万人），失业率升至4.3%，劳动力市场降温，年轻人失业率（16-19岁）快速上升。
- 通胀：8月CPI同比2.9%（环比0.4%），核心CPI同比3.1%，能源、食品、住房是主要推手，关税对消费品价格传导有限。
- 美联储政策：9月17日降息25BP，联邦基金利率降至4.00%-4.25%（2025年首次降息）；点阵图显示19名官员中9名预计年底前再降2次（共50BP），市场预期10-12月连续降息概率超60%。
- 政治干扰：特朗普试图解除美联储理事库克职务、计划2026年5月鲍威尔任期结束后换主席，冲击美联储独立性，或导致货币政策短期化。
中美贸易摩擦：
- 事件：特朗普10月10日威胁11月1日对华加征100%关税，动机为美联储降息提供政策缓冲、实际关税税率（约10%）低于预期（15%-20%）。
- 预判：全面落地阻力大，大概率先针对性加码（关键零部件、高科技领域），保留谈判余地，影响弱于上一轮。

三、2025年9月大类资产表现回顾

资产类别	表现特征	核心驱动因素
A股	延续上涨，涨幅收窄；电力设备（储能需求爆发）、有色、电子、房地产领涨，金融/银行下跌	低利率+美联储降息+科技/新能源人气高
港股	同步走高，涨幅扩大	美联储降息→资金流入新兴市场，恒生科技补涨
美股/日股	多数收涨，表现突出	美股：降息+经济软着陆+AI产业趋势；日股：经济复苏+宽松预期
债市	延续震荡，多空交织	股债跷跷板压制情绪，债基赎回压力大；央行呵护流动性提供支撑
黄金	大幅走高	全球央行购金潮+美联储降息+地缘风险（俄乌、中东）
原油	延续下跌	夏季旺季结束→需求回落，馏分油库存激增，OPEC+释放增产信号
美元指数	小幅走弱	美联储降息；欧央行维稳、日元弱势限制跌幅

四、2025年10月资产配置观点

1. 大类资产配置观点对比（本期vs上期）

资产类别	本期观点	上期观点	调整逻辑
A股	相对乐观	相对乐观	政策催化（四中全会）+资金面好，短期科技强，月末转向稳健
港股	中性	中性	中期上行，短期利好落地（降息、科技反弹），需震荡整固
利率债	中性	中性	外部扰动上升+季末抛压缓解，温和修复；货币政策未宽松，做多弱
信用债	中性	中性	基本面弱→下行风险缓，股债跷跷板→做多情绪不高，震荡修复
可转债	中性	中性	权益偏强但转债估值高，周期/金融占比高，上涨空间有限
美股	相对乐观	中性	降息+AI盈利好，前期调整提供入场时机
美债	相对乐观	相对乐观	收益率4%+（票息高），降息周期→资本利得空间
美元	相对乐观	相对乐观	短期修复（重演2017年走势），中长期弱势（经济弱+政治干扰）
日股	中性	中性	通胀上行+谨慎加息→盈利好，日元弱→支撑出口；关税不确定性压制
黄金	中性	中性	中长期配置价值高（去美元化+央行购金），短期涨幅大→震荡
原油	相对乐观	相对谨慎	跌至页岩油成本线（60-65美元/桶），短期下行有限，有望修复
货币/存款	中性	中性	流动性管理工具，无明显配置优势

2. 重点资产策略细节

A股策略：
- 整体观点：相对乐观，10月四中全会利好推动偏强，月末风格切换概率上升。
- 行业/风格：短期关注科技成长（AI、机器人、算力、TMT、半导体）、有色金属、新能源；10月末建议适度止盈，转向宽基指数（沪深300、中证500）、红利低波方向，降低创业板持仓。
美股策略：相对乐观，降息+AI投资强劲+盈利预期好，前期调整为中长期入场时机，科技板块受关税影响有限。
债市策略：利率债/信用债均“中性”，十年期国债收益率预计在1.75%-1.8% 区间震荡，建议降低久期、关注高票息资产。
商品策略：黄金“中性”（短期震荡，中长期配置），原油“相对乐观”（成本线支撑，短期修复）。

五、风险提示

国际形势风险：地缘政治冲突（俄乌、中东）升级，中美关税博弈超预期。
经济与政策风险：美国经济、通胀数据反弹→美联储降息节奏放缓；国内扩内需政策落地不及预期，经济复苏不及预期。
市场波动风险：A股科技成长板块短期涨幅大，月末调仓或加剧波动；债市受股债跷跷板、资金面影响仍有震荡压力。

4. 关键问题

问题1：2025年10月国内政策的核心看点是什么？对资产配置有哪些直接影响？

答案：2025年10月国内政策核心看点是二十届四中全会（研究“十五五”规划建议），政策方向及对资产配置的影响如下：

政策核心方向：
1. 科技创新：大概率为“十五五”重点，AI、算力、半导体、机器人等科技成长领域将获持续政策支持（资金、产业规划），强化技术自主可控。
2. 民生保障与消费：侧重长效机制优化，初期政策聚焦民生改善（如医疗、教育），同时或小幅加码消费刺激（应对消费内生修复弱的问题），消费优先级高于投资。
对资产配置的直接影响：
1. A股：短期推动科技成长板块（AI、算力、半导体）延续强势，成为10月主要配置方向；但需注意，科技成长年内已大幅上涨，四中全会利好落地后，市场或出现阶段性止盈，月末建议转向沪深300、中证500等宽基指数及红利低波板块，降低波动风险。
2. 消费板块：政策对消费的小幅加码或缓解消费板块（如必选消费、可选消费中的家电/汽车）的下行压力，但内生动能修复慢，短期难成主线，需谨慎参与。
3. 基建/地产：政策对投资端（基建、地产）支持力度弱于消费，仅中央主导的重大基建项目或有机会，地产板块短期受情绪带动（9月领涨），中长期仍受市场量价走弱压制，不宜过度配置。

问题2：美联储2025年9月降息后，市场对后续利率路径的预期如何？这一预期对美股、美债分别有哪些影响？

答案：美联储9月降息后的利率路径预期及对美股、美债的影响如下：

后续利率路径预期：
1. 美联储官方（点阵图）：19名官员中9名预计2025年底前再降2次（每次25BP，共50BP），2名预计再降1次，6名认为维持当前利率，即年底联邦基金利率或降至3.50%-3.75%。
2. 市场预期（CME FED WATCH）：截至10月13日，市场预计10月、11月、12月将连续降息，概率超60%，对降息节奏的预期比美联储官方更激进。
对美股的影响：
1. 正面支撑：降息周期开启→流动性环境宽松，降低企业融资成本，同时强化美国经济“软着陆”预期；叠加AI产业趋势延续（科技公司投资强劲、盈利预期向好），美股大概率震荡向上，前期调整（因利率预期波动）为中长期入场时机。
2. 风险点：若后续美国经济数据（如就业、通胀）反弹，或导致市场下调降息预期，引发美股短期波动，但中长期降息趋势未改，科技板块受关税影响有限（特朗普拟加征关税主要冲击消费领域），仍具配置价值。
对美债的影响：
1. 配置价值提升：当前10年期美债收益率维持在4%以上，票息收益显著；同时，降息周期下收益率有望进一步下行，未来存在资本利得增厚空间（债券价格与收益率反向变动），中长期配置价值明确。
2. 短期震荡：短期受美股情绪偏强（股债跷跷板）、市场对降息节奏的博弈影响，美债收益率或小幅波动，但下行空间大于上行空间，建议逢调整增配，优先关注中长端品种（受益于收益率下行）。

问题3：当前A股市场结构呈现哪些特征？10月末为何建议从科技成长转向宽基/红利低波方向？

答案：当前A股市场结构特征及10月末风格切换建议的逻辑如下：

当前A股市场结构特征：
1. 风格分化显著：9月成长（创业板指、科创50）、周期（有色金属、电力设备）表现突出，稳定（公用事业）、消费（食品饮料）、金融（银行）下跌，风格向高弹性方向倾斜。
2. 行业轮动放缓，收益差高位：热点集中在科技（AI、算力）、新能源、有色金属，轮动速度下降；行业间收益差异升至高位（结构性行情为主），热点行业超额收益明显。
3. 风险偏好上升，估值分化：万得全A风险溢价率降至2.61（低于5年均值2.89），市场风险偏好进一步上升；股指估值全线上升，创业板指处于中位数以上，沪深300、中证500等处于3/4以上区间，科技成长板块估值相对偏高。
10月末转向宽基/红利低波的核心逻辑：
1. 政策利好落地后的止盈压力：10月四中全会（“十五五”规划）将释放科技成长利好，利好落地后，市场阶段性止盈、调仓意愿上升——科技成长年内已大幅上涨（部分板块涨幅超50%），短期上行空间收窄，波动将明显放大，需降低仓位规避风险。
2. 四季度风格切换概率上升：历史数据显示，四季度A股常出现风格切换（从高弹性成长转向稳健价值），叠加2025年科技成长涨幅大、估值高，市场或向均衡、稳健风格倾斜，宽基指数（沪深300、中证500）覆盖多行业，波动低于单一成长板块，更适合防御。
3. 红利低波的防御属性：红利低波板块（如上证红利指数）股息率高（当前上证红利股息率-10年国债收益率=2.69），在市场波动加大、风格切换期间，具备“抗跌+票息”双重优势，可作为科技成长止盈后的替代配置方向，提升组合稳定性。