【四海读报】20250902：医药2025中报总结-四海清单

医药2025中报总结：创新药先行，静待普涨

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1. 一段话总结

中邮证券2025年9月医药中报总结显示，2025H1医药板块整体震荡上行，中信医药指数上涨24.51%（跑赢沪深300指数11.07pct），医疗服务（+80.24%）、化学原料药（+53.67%） 领涨；行业层面，创新药BD出海爆发（25H1交易金额近600亿美元，超2024年全年），药械需求全面回暖（医疗器械招投标市场同比+62.75%）；细分板块中，创新药（A股营收+42%、亏损收窄81%）、CXO（净利润+61%） 表现突出，疫苗（利润-98%）、血制品（利润-13%）短期承压；投资建议聚焦创新药、CXO、医疗器械拐点标的，风险提示集采降价与地缘政治风险。

2. 思维导图（mindmap）

3. 详细总结

一、板块行情：震荡上行，估值与持仓双升

2025H1医药板块受创新药出海、集采影响出清等因素驱动，整体表现亮眼，子板块分化显著。

1. 整体行情与估值

指标	数据	关键亮点
中信医药指数涨幅	24.51%（2025.1-8.29）	跑赢沪深300指数11.07pct，一级行业排名第8
医药PE(TTM)	52.42X	处于2010年以来88.84%分位，估值溢价率275.19%
公募医药重仓占比	9.96%	环比+0.15pct，非医药主题基金持仓占比9.24%

2. 子板块涨幅排名

子板块	2025H1涨幅	核心驱动因素
医疗服务	+80.24%	前期估值低，消费医疗需求缓慢恢复
化学原料药	+53.67%	多肽（GLP-1）高景气，制剂转型兑现
化学制剂	+45.89%	集采影响趋缓，创新药收入对冲
生物医药	+43.09%	创新药BD出海，生物制品需求回暖
医疗器械	+31.28%	招投标市场高增，设备以旧换新落地

3. 重仓股情况

2025Q2公募前三大重仓股为恒瑞医药（320.95亿）、药明康德（247.21亿）、迈瑞医疗（227.43亿），覆盖创新药、CXO、医疗器械核心赛道，龙头地位稳固。

	期间涨跌幅	持股占流通股比 (%)	2025Q2持股总市值	2025Q1持股总市值	变动	2025Q2持有基金数	持有基金 2025Q1 数	变动
恒瑞医药	15.46%	9.32	320.95亿	323.06亿	-2.11亿	563	526	37
药明康德	31.08%	12.38	247.21亿	276.26亿	-29.05亿	375	371	4
迈瑞医疗	-9.32%	8.35	227.43亿	256.50亿	-29.07亿	277	313	-36
联影医疗	1.30%	15.69	118.90亿	98.13亿	20.77亿	115	108	7
科伦药业	21.85%	20.97	98.38亿	87.72亿	10.66亿	155	139	16
百济神州	46.62%	2.45	88.03亿	89.36亿	-1.33亿	173	195	-22
泽璟制药	76.02%	24.90	70.86亿	74.27亿	-3.40亿	186	169	17
百利天恒	53.83%	22.91	69.79亿	42.40亿	27.39亿	108	72	36
泰格医药	-3.07%	15.27	56.11亿	65.25亿	-9.13亿	92	76	16
惠泰医疗	-18.34%	13.00	54.44亿	57.94亿	-3.50亿	110	104	6

二、行业概况：创新BD爆发，药械需求全面回暖

2025H1医药行业呈现“创新驱动、需求复苏”特征，创新药BD与医疗器械招投标成为核心亮点。

1. 创新药BD出海“量价齐升”

指标	2024年	2025H1	变化
交易数量	94笔	72笔（上限）	25H1达24年全年76%
交易总金额	519亿美元	600亿美元	超24年全年16%
首付款5000万美金以上占比	27%	42%	提升15pct
首付款/总额比值	~10%	14%-16%	提升4-6pct

核心逻辑：中国创新药资产储备全球第一（3575个原研药）、研发效率高、CXO产业链优势显著，MNC“扫货”趋势持续。

2. 医疗器械招投标高增

整体规模：2025H1超800亿元，同比+62.75%，3月单月增速113%；
区域分化：中西部采购增速超74%，占比突破53%（+3.86pct）；
医院分级：三级医院采购增速74.65%，占比61.11%（+4pct），为核心采购主体。

3. 投融资情况

全球创新药一级市场融资167.2亿美元（-2.6%），国内33.4亿美元（+42.8%，恒瑞港交所上市拉动）；
热门赛道：细胞疗法（国内投资事件上升）、小分子、抗体药物受资本青睐。

三、细分板块业绩：创新药先行，多板块待拐点

1. 创新药：盈利拐点显现，BD增厚利润

市场	25H1营收增速	25H1归母净利润表现	核心企业亮点
A股	+42%	-11.2亿元（亏损收窄81%）	百济神州Q2扭亏（净利润5.4亿，+156.2%）
H股	+10%	39.5亿元（+2440%）	信达生物扭亏，翰森创新药收入+22.1%

驱动因素：伏美替尼、泽布替尼等重磅品种放量，BD首付款常态化（恒瑞H1近20亿元）。

2. CXO：景气度恢复，利润增速超收入

指标	25H1数据	同比变动	核心驱动
营收	462亿元	+13%	海外需求拐点，多肽/ADC商业化放量
归母净利润	116亿元	+61%	毛利率提升，高基数消化完成
重点企业	药明康德	收入+20.6%	Chemistry业务（多肽）快速增长
	康龙化成	净利润+36.7%	CDMO业务恢复，产能释放

3. 医疗器械：Q2环比改善，静待拐点

业绩表现：25Q2营收613.1亿元（环比+7%），净利润92.6亿元（环比-2%）；
企业分化：
- 成长型企业：惠泰医疗（+25.3%）、迈普医学（+66.2%）、赛诺医疗（+163.3%）；
- 设备企业：迈瑞医疗（+18.4%）、开立医疗（-4.8%），上半年承压，下半年有望受益采购加速。

4. 疫苗与血制品：短期承压

板块	25H1营收增速	25H1利润增速	核心原因
疫苗	-48%	-98%	智飞生物HPV库存出清，竞争加剧
血制品	+1%	-13%	行业景气度下行，产品价格承压

5. 其他板块概览

板块	25H1营收增速	25H1利润增速	核心亮点
医疗服务	+0.6%	-1.9%	爱尔眼科营收+9.1%，消费医疗缓慢恢复
中药	-5.0%	+0.4%	云南白药（+14.25%）、东阿阿胶（+10.7%）高增
医药商业	+0.1%	+0.9%	行业出清加速，益丰/大参林市占率提升

四、投资建议与风险提示

1. 投资建议

创新药：关注具备全球竞争力的资产（信达生物、康方生物、科伦博泰）；
CXO：优选CDMO龙头（药明康德、康龙化成）；
医疗器械：高景气（惠泰医疗、微电生理）、困境反转（迈瑞医疗、开立医疗）；
医疗服务：消费复苏弹性（爱尔眼科、通策医疗）、外延扩张（固生堂）。

2. 风险提示

集采降价超预期风险；
创新药BD出海不及预期；
地缘政治与关税扰动风险；
医疗器械采购落地滞后。

4. 关键问题

问题1：2025H1创新药BD出海呈现“量价齐升”特征，其核心驱动因素是什么？对创新药企业业绩有哪些具体影响？

答案：

核心驱动因素：
1. 资产竞争力：中国原研创新药累计3575个（全球第一），在研管线超7000项（全球第二），肿瘤双抗、呼吸小分子等资产获MNC认可；
2. 研发效率：国内临床审批周期较海外缩短30%-50%，CXO产业链（药明康德等）具备全球成本优势，降低研发成本；
3. 政策支持：国内鼓励创新药出海，医保谈判与出海审批协同，提升资产商业化效率。
对业绩的影响：
1. 利润增厚：BD首付款直接计入利润，如恒瑞医药25H1 BD首付款近20亿元，百济神州Q2靠BD与产品放量扭亏（净利润5.4亿，+156.2%）；
2. 收入增量：海外授权带来里程碑付款与销售分成，如科伦博泰与默沙东合作，后续有望贡献持续收入；
3. 估值重塑：具备BD潜力的Biotech（如益方生物、德琪医药）估值修复，25H1平均涨幅超40%。

问题2：医疗器械板块2025H1呈现“Q2环比改善”趋势，但部分设备企业（如迈瑞医疗、开立医疗）上半年业绩承压，其核心原因是什么？下半年拐点确立需满足哪些条件？

答案：

上半年业绩承压原因：
1. 政策落地滞后：医疗设备以旧换新政策Q1启动，但地方采购资金到位延迟，导致医院招标节奏放缓；
2. 高基数影响：2024年下半年设备企业受益防疫需求，基数较高（如迈瑞医疗24H2营收同比+25%）；
3. 反腐余波：医疗反腐导致部分医院暂缓非刚需设备采购，尤其三级医院大型设备（如联影医疗CT/MRI）需求延迟。
下半年拐点确立条件：
1. 政策执行加速：以旧换新补贴资金到位，地方医院招标量环比提升（需观察Q3招标数据同比增速超20%）；
2. 低基数效应：2024Q3设备企业营收基数较低（迈瑞24Q3营收同比-5%），25Q3有望实现高增速；
3. 企业订单兑现：重点企业（迈瑞、联影）Q2新增订单环比+15%以上，且交付周期缩短至3个月内。

问题3：化学原料药板块2025H1涨幅达53.67%，细分赛道表现分化（如多肽高景气、抗生素降价），未来投资需聚焦哪些方向？核心逻辑是什么？

答案：

重点投资方向与逻辑：
1. 多肽原料药（GLP-1相关）：
  - 逻辑：司美格鲁肽、替尔泊肽全球需求爆发，国内CDMO企业（圣诺生物）具备规模化生产能力，25H1圣诺生物收入+69.7%、净利润+367.9%；
  - 标的：圣诺生物、翰宇药业。
2. 制剂转型企业：
  - 逻辑：原料药企业向制剂延伸（如华海药业、博瑞医药），通过仿制药出口或创新药（华奥泰PD-L1/VEGF双抗）提升盈利，华海药业25H1制剂出口收入+18%；
  - 标的：华海药业、博瑞医药。
3. 特色原料药（高壁垒）：
  - 逻辑：专利到期品种（如肿瘤药原料药）竞争格局好，具备技术壁垒的企业（如东诚药业核药原料药）议价能力强，东诚药业25H1核药业务收入+12%；
  - 标的：东诚药业、仙琚制药。
规避方向：抗生素（川宁生物25H1收入-26.5%）、肝素（健友股份利润-29.5%）等产能过剩、价格竞争激烈的赛道。