【四海读报】20251009：通信行业2025年10月投资策略

AI高景气度延续，算力基础设施持续受益

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1. 一段话总结

本报告（2025年10月8日发布，分析师袁文翀、张宇凡）指出9月通信板块表现弱于大市（申万通信指数下跌0.15%，沪深300上涨3.20%），估值略低于历史中位数（当前PE23.8倍，历史中位数33.6倍），光器件光模块（涨6.6%）、IDC（涨0.8%）表现靠前；全球AI高景气延续，北美CSP云厂2025财年资本开支超3700亿美元（同比+40%），OpenAI分别与英伟达（1000亿美元投资）、AMD（6GW GPU集群）合作；国内云厂2025年AI算力支出超4500亿元，超节点产业化加速（阿里128超节点、华为950/960 SuperPOD）；光模块需求旺盛（2026年800G需求超4500万只），CPO/OCS技术落地加速；投资建议关注算力基础设施（中际旭创、中兴通讯等）与三大运营商，提示宏观经济、AI发展不及预期等风险。

2. 思维导图（mindmap）

3. 详细总结

一、报告基础信息

二、9月行情回顾：板块表现弱于大市

1. 整体市场表现

• 指数表现：9月沪深300指数上涨3.20%，申万通信指数下跌0.15%，在申万31个一级行业中排名第14位，表现弱于大盘。
• 估值水平：以100家通信核心公司为样本，当前PE（TTM）23.8倍，低于过去10年历史中位数33.6倍；PB（MRQ）2.4倍，接近历史中位数2.3倍，估值处于合理区间。

2. 细分板块与个股表现

• 细分板块涨跌幅：光器件光模块（+6.6%）、IDC（+0.8%）、光纤光缆（+0.7%）表现靠前；卫星互联网（-2.08%）、通信设备（-0.71%）表现相对弱势。
• 涨幅前十个股：腾景科技（+66%）、淳中科技（+62%）、源杰科技（+44%）、汉威科技（+41%）、剑桥科技（+36%）、世嘉科技（+35%）、华工科技（+35%）、东方电缆（+34%）、京信通信（+31%）、科华数据（+24%）。

三、全球AI高景气度延续

1. 北美CSP云厂资本开支持续加码

北美五大CSP（亚马逊、谷歌、Meta、微软、甲骨文）2025财年资本开支预计超3700亿美元，同比增长40%，核心投向AI基础设施：

2. 硬件产业链高景气验证

• 服务器：英伟达主要代工商鸿海精密9月营收8371亿新台币（环比+38.01%，同比+14.19%），刷新历史同期新高，反映AI服务器需求旺盛。
• 交换机：2025Q2全球以太网交换机市场营收145亿美元（约1033亿人民币），同比增长42.1%；其中数据中心交换机同比+71.6%，英伟达以25.9%市占率居首（营收同比+647%）。

3. OpenAI深化硬件合作

• 与英伟达：9月22日达成1000亿美元合作，计划部署至少10GW NVIDIA系统（数百万颗GPU），首期1GW 2026年下半年落地，平台为“Vera Rubin”。
• 与AMD：10月6日合作部署6GW AMD MI450 GPU集群，OpenAI可认购1.6亿股AMD股票（持股或达10%），首批1GW 2026年下半年启用。
• 模型发布：10月1日推出Sora2模型（物理模拟精度提升）与Sora App（AI原生视频社交平台），推动AI内容创作需求。

四、国内CSP云厂与超节点进展

1. 国内云厂AI算力支出超4500亿元

2025年国内主要云厂（阿里、字节、腾讯、百度）AI算力相关支出预计达4700亿元，同比增速超100%：

2. 超节点产业化加速落地

国内头部厂商密集发布超节点方案，提升算力密度与互联效率：

3. 模型效率提升：Deepseek V3.2-exp

• 核心创新：采用DSA稀疏注意力机制，非关键路径计算量降低60%，推理内存占用减少45%，适配国产算力（昇腾、寒武纪、海光）。
• 成本优化：API价格下调，输入缓存命中0.2元/万token，未命中2元/万token，输出3元/万token，降低企业使用成本。

五、光通信：需求与技术双驱动

1. 光模块需求供不应求

• 产能支撑：台积电CoWoS产能持续提升（2026年预计达10万片/月），带动高端光模块需求，2026年800G光模块需求超4500万只，1.6T需求超1000万只。
• 市场格局：中际旭创、新易盛、天孚通信等头部厂商市占率领先，2026年800G光模块CR5预计超60%。

2. 新技术产业化加速

• CPO（共封装光学）：博通CPO交换机在Meta平台实现100万小时稳定运行，功耗降低65%，2026年将推出200T CPO架构。
• OCS（光电路交换）：华为950/960超节点、阿里512节点全光互联采用OCS，实现跨柜带宽>1TB/s，适配动态流量需求。
• 空芯光纤：长飞实现平均损耗0.12dB/km，最低损耗0.05dB/km，信号传输速度比传统光纤快47%，时延降低31%，适用于金融、AI大模型场景。

六、运营商与卫星互联网

1. 运营商经营稳健，高股息属性凸显

• 业务数据：2025年前8月电信业务收入11821亿元（+0.8%），5G用户11.54亿户（占比63.4%），千兆宽带用户2.33亿户（占比33.9%）。
• 投资价值：三大运营商分红比例持续提升（中国移动分红率超70%），现金流稳定，为红利配置核心资产。

2. 卫星互联网加速建设

• 海外：SpaceX 9月发射232颗Starlink V2.0 mini卫星，手机直连技术突破。
• 国内：9月成功发射多组卫星互联网试验星（长征七号A、二号丙、六号甲），长征十号可回收火箭完成系留点火试验，商业航天产业链崛起（航天科技、银河航天、星河动力等）。

七、投资建议与风险提示

1. 投资建议

• 算力基础设施：推荐光器件光模块（中际旭创、新易盛、天孚通信）、通信设备（中兴通讯）、液冷（英维克）、端侧（广和通）。
• 运营商：长期配置三大运营商（中国移动、中国电信、中国联通），享受高股息与数字经济红利。
• 9月重点组合：中国移动、中际旭创、中兴通讯、广和通。

2. 风险提示

1. 宏观经济波动风险：经济下行可能导致企业IT支出缩减，影响通信设备需求。
2. AI发展不及预期风险：AI算力需求增长放缓，拖累光模块、超节点等产业链。
3. 中美贸易摩擦风险：海外市场拓展受阻，尤其高端芯片与设备进口受限。
4. 数字经济投资建设不及预期风险：国内新基建投资节奏放缓，影响通信行业增长。

4. 关键问题

问题1：全球AI高景气下，北美CSP云厂资本开支同比增长40%（超3700亿美元），这一趋势对国内通信产业链（如光模块、超节点）的传导路径与影响是什么？

答案：传导路径为“北美CSP开支→全球硬件需求→国内供应链受益”，具体影响体现在三方面：

1. 光模块直接受益：北美CSP（亚马逊、谷歌等）AI数据中心建设需大量800G/1.6T光模块，国内头部厂商（中际旭创、新易盛）为其核心供应商，2026年800G光模块需求超4500万只，国内厂商市占率超50%，直接带动营收增长（中际旭创2025年营收预计370亿元，+35%）。
2. 超节点技术外溢：北美云厂超节点方案（如英伟达Vera Rubin）推动国内云厂加速跟进（阿里128超节点、华为950 SuperPOD），国内通信设备商（中兴通讯）通过自研CPU/交换芯片承接订单，2025年中兴通讯超节点相关收入预计超100亿元，占总营收7%。
3. 产业链协同效应：北美CSP对算力密度的要求（如单机柜350kW）推动国内液冷（英维克）、光互联（华为OCS）技术落地，形成“光模块+超节点+液冷”协同增长，2025年国内算力基础设施相关市场规模预计超2000亿元，同比+60%。

问题2：国内超节点方案（阿里128、华为950/960、中兴64卡）密集落地，其核心技术突破与商业化价值体现在哪些方面？对通信行业竞争格局有何影响？

答案：核心技术突破与商业化价值聚焦“算力密度+互联效率”，并重塑行业竞争格局：

1. 技术突破：①算力密度提升：阿里128超节点实现128卡/柜（传统方案32卡/柜），功率密度350kW，适配万亿参数大模型训练；②互联效率优化：华为采用全光互联，跨柜时延<2.1微秒，比传统铜互联降低50%；③芯片自主：中兴自研CPU与交换芯片，摆脱对海外高端芯片依赖。
2. 商业化价值：①降本增效：阿里超节点推理性能提升50%，同等算力下硬件成本降低30%；②场景适配：华为960 SuperPOD（2000 EFLOPS）满足超大规模智算需求，可服务AI大模型训练与自动驾驶；③生态开放：阿里超节点支持多厂商GPU（英伟达、AMD、国产芯片），吸引第三方客户（百度、字节）采购。
3. 竞争格局影响：①头部集中：具备超节点全栈能力的厂商（华为、中兴、阿里）占据80%以上市场份额，中小设备商（如锐捷网络）需通过细分场景（边缘计算）突围；②技术壁垒升高：芯片自研、光互联优化等核心技术形成护城河，推动行业从“硬件组装”向“软硬协同”转型，具备核心技术的厂商（中兴通讯、华为）盈利水平提升（毛利率预计从35%升至40%）。

问题3：光模块行业2026年800G需求预计超4500万只，同时CPO/OCS等新技术加速落地，这两大趋势下，国内光模块厂商如何平衡“传统高速模块产能”与“新技术研发”？头部厂商（如中际旭创、新易盛）的竞争策略有何差异？

答案：国内厂商通过“产能阶梯布局+技术双线投入”平衡需求与研发，头部厂商策略差异聚焦“规模化”与“差异化”：

1. 平衡路径：①产能端：800G模块按“2025年3000万只→2026年4500万只”阶梯扩产，同时预留1.6T模块产线（占比20%），避免产能过剩；②研发端：将营收15%-20%投入新技术，CPO聚焦“芯片封装+光引擎”（与博通、英伟达合作），OCS突破“光开关+波长选择”，2025年国内CPO研发投入超50亿元，同比+80%。
2. 头部厂商策略差异：①中际旭创：以“规模化+全球化”为主，800G模块产能占全球30%，海外客户（亚马逊、微软）收入占比70%，CPO布局侧重“兼容现有产线”，2026年推出低成本CPO模块（价格比可插拔低20%）；②新易盛：以“差异化+高端化”为主，1.6T模块研发领先（2025年出货占比15%），CPO聚焦“超大规模数据中心”（与Meta合作），OCS与华为联合开发，主攻国内超节点市场，2025年国内收入占比提升至50%。
3. 核心目标：短期通过800G模块抢占市场份额（中际旭创市占率超30%），中期通过CPO/OCS技术提升溢价（CPO模块毛利率比800G高10-15个百分点），长期构建“传统模块+新技术”双增长曲线，抵御行业周期波动。